近期焦炭期货价格大幅波动，1909合约在2350元/吨上方受到较强阻力。笔者认为，焦炭2016年以来的上涨逻辑接近尾声，尽管焦化厂对焦炭仍有提涨第4轮的诉求，但钢厂利润收缩，焦炭供给又维持高位，所以焦炭继续上行阻力较大。

涨幅高于黑色系其他品种

2016年以来，焦炭价格大幅上行。从期货指数来看，焦炭期货指数从609元/吨上涨到2018年8月的2728元/吨，价格上涨超过4倍。从现货价格来看，涨幅同样可观。以日照钢铁准一级焦采购价为例，准一级冶金焦到厂价从2016年年初的680元/吨上涨到2018年8月的2645元/吨，上涨1965元/吨，涨幅同样接近4倍。相比于螺纹钢和铁矿石而言，焦炭在2016—2018年涨幅最大，原因在于，焦炭是黑色系几个品种中唯一一个同时受益于煤炭、钢铁两项供给侧结构性改革成果的品种。

就产业链而言，焦炭上游是煤矿，下游是钢厂，中间是自身的炼焦产能。2016年煤炭供给侧结构性改革推升了焦炭成本；2017年钢铁供给侧结构性改革推升了焦炭下游利润，使得钢铁行业利润向上游转移，再度利好焦炭；2018年，市场一度认为焦化自身将面临去产能的格局，连续3年不断有新的逻辑推升焦炭价格上涨。

上涨逻辑已经接近尾声

2016年以来，焦炭的上涨逻辑已经接近尾声，供需过剩矛盾开始积累。从煤炭的角度我们很难再看到类似2016年焦煤紧缺推动焦炭价格上涨的情况。

从钢铁行业的角度来看，2017年钢铁行业供给侧结构性改革之后，高炉炼钢环节的利润大幅增加，这使得焦炭作为重要的炼钢原料，得到了钢厂利润向上游转移而带来的利好，但2018年下半年以来，市场对于高炉炼钢环节是否还能维持高额利润心存疑虑。从环保限产的角度来看，2018年环保限产明确要求不能“一刀切”，要求各地方根据实际情况实行差别化错峰生产。两会期间，政府工作报告提出“实施就业优先政策，加强政策协调配合，确保经济运行在合理区间，促进经济社会持续健康发展”。根据钢厂的利润情况分析，近期由于钢材价格下跌，铁矿石价格快速上行，钢厂利润进一步压缩，钢厂难以继续向焦化厂传导利润。

就焦化自身去产能而言，尽管2018年市场对于焦化去产能寄以厚望，但实际上并未出现类似煤炭、钢铁行业的“一刀切”限产行为。数据显示，2018年至今，焦化厂的开工率始终维持高位，特别是200万吨以上焦化厂的开工率维持在较高位置，焦炭供给压力没有缓解。近期焦炭连续上涨3轮后，焦化利润得到进一步改观，焦化厂出现经济性限产的概率有所下降。

综上所述，焦炭上涨逻辑已经接近尾声，短期产量维持高位，钢厂利润进一步下移，焦炭期货价格继续上行阻力较大。(作者单位：国泰君安期货)